中国股市新世纪的十年，上证指数从终点又回到了起点。这一个大大的圆圈，不仅意味着绝大部分投资者的投资收益整体归零，而且，也给中国股市画上了一个最具表现力的圈钱标志。

　　有关数据显示，1990年至今，国内A股累计融资4.3万亿元。其中2001年至今的十年圈了多少？有人说约2万亿元，实际的情况可能只多不少。因为仅IPO重启以来的这三年，光是IPO圈的钱就有9354.39亿元之多，雄踞全球股市之首。其中，2009年的129起IPO圈了2189亿元，2010年的338起IPO圈了4830亿元，今年到目前为止已经完成247起IPO，圈的钱也达到2335亿元。再加上再融资和其他圈钱项目，其数目可想而知。

为什么圈钱越多，股民亏得越多？以前的说法是由于股民赌性太盛使然，现在的一种说法则是低收入人群和以退休金为生的人群缺乏风险承受力的缘故。在笔者看来，这两种说法其实都在混淆视听，掩盖了中国股市只有圈钱功能而缺乏投资回报功能的体制性弊端。

　　事实上，在“重融资轻回报”的市场定位下，由于满足融资需求的市场扩容被当成资本市场压倒一切的发展目标，所谓“市场化发行”的要点，根本就不在于也不可能在于形成所谓的市场约束机制，使直接融资比例的提高达到优化市场资源配置的目的，而只能是为发行人、保荐中介和机构投资者哄抬“三高”发行放肆地圈钱牟利提供方便之门。严重的超募和募非所用，极大地糟蹋和浪费了市场资源。而在权贵勾结的市场状况下，则不要说为了达到圈钱寻租目的可以不择手段造假舞弊，不法内幕交易何尝不也是大行其道？不仅严重败坏了市场风气，而且也严重扰乱了市场的稳定。

　　在这种情况下，凭什么说提高发行市盈率和由此而造成的“破发”，不仅有利于打破“新股不败神话”，并且还有利于让习惯于追逐打新的投资者受到教育？

　　又凭什么说投资者不仅要为“三高”发行埋单，并且还要代人受过，为“三高”圈钱和“破发”承担起全部的市场责任呢？

　　中国股市的问题，大多是圈钱寻租体制的问题。因此不是小打小闹的改良和创新所能解决的。

　　有人说，中国股市不缺钱；又有人说，中国股市不缺信心只缺钱。他们说的都对吗？我不是做和事佬，但我还是想说，他们的说法都对，但又都不对。

　　如果就表面现象来说，谁能说一个融资水平雄冠全球的市场还缺钱呢？统计数据显示，2010年A股市场融资总额达到1.03万亿元，较2009年的4609.54亿元大幅增长123%，成为全球融资额最大的股票市场。2011年，截至8月18日，深沪两市证券发行融资总额共计5936.17亿元，再次居全球之冠。尽管一上市就破发的现象越来越多，但在目前情况下，中国股市几乎还没有发行不出的股票，没有承接不下的盘子。

然而，这不过是牺牲投资者利益的结果。调查显示，2010年实现收益的散户不足三成，有超过七成的个人投资者是负收益。在股市走势长期熊霸全球的情况下，证监会却不仅只顾以融资水平的全球第一而沾沾自喜，还一个劲地在想着如何上国际板，如何尽快地构建大扩容多层次市场！

　　事实上，钱圈得越多，并没有给中国股市带来多少能够回报投资者的好公司，相反，由于“不务正业”的败家子越来越多，市场的融资功能与投资功能的背离也正在越来越接近登峰造极的极致。

　　在“重融资轻回报”的市场条件下，中国股市大扩容带来的与其说“补血”功能，还不如说是“抽血”功能。这不仅是因为上市公司不顾投资者死活的圈钱无度，即使从市场资金的供求关系来说，也不无竭泽而渔之嫌。

　　更重要的是，打破了“零和规则”的中国股市早已没有什么财富效应可以指望，致使越来越多的投资者不敢再留恋股市，甚至在社会上羞于承认自己是股民。

　　投资者没有信心，市场也就没有资金。一个信心低落到如此地步的市场，不要说稍有一点风吹草动的利空就足以让人闻风丧胆，没有一点真正有力度的重大利好，也是不可能激发起任何像样的反弹，更不用说什么大牛市了。

　　也许有人会说，中国股市逼走一些信心不足的散户不足为奇，只要有队伍不断壮大的基金就好了。诚然，无论从公募还是私募基金的数量来看，中国股市似乎正在走近机构时代。不过，由于市场体制和自身机制方面的原因，公募基金非但一直未能表现出专家理财的优势，反而在一定程度上还因为尽顾着为多收管理费而盲目扩容，或过多地承担了为新股扩容撑门面的义务而牺牲了基金持有人的利益，失信于自己的投资者。

　　在市场当局只知市场外延的扩容而不懂得市场机制内涵的调节，而货币政策又紧缩到连股市的保证金也需要算计的条件下，至少在目前看来，任何单纯的资金扩容恐怕都无法令股市有信心，也无法令股市真正不差钱。

　信任像是一张纸，一旦皱了，又岂是“要相信XX，相信XX”之类的“一句话”所抚抹得平的呢？

　　中国股市千头万绪，最大的问题不是别的，恰恰正是信任纠结。作为一个以信任作为自己存在和发展所必不可少的条件和基础的市场，离开了信任，也就什么都没有了指望。对于现在的中国股市来讲，还有什么可以信任的呢？

一场股改，诚然曾经让人们对中国股市的改革前景寄予很大的希望。可是，股改后的中国股市虽然一直在改革新股发行体制，改来改去却一直也不肯放弃一以贯之的审核制，相反，人们曾经信任的“市场先生”仿佛也成了圈钱寻租的护身符，还能让人再无条件地相信么？

　　尽管“保护投资者利益”也被自我标榜为“一切工作的重中之重”，可是，在屡见不鲜的过度投机套利的中国股市，其巨大的市场风险哪一次不是由投资者“买者自负”，又有哪一次曾经有幸得到过什么“重中之重”的保护的呢？让中国股市的绝大多数投资者总是亏钱的，并不是什么“零和规则”，而主要是因为市场的游戏规则总是在强调“买者自负”的同时，绝口不提“卖者当心”，反而处处为大企业大老板大机构大资金大开方便之门的结果。对于不公平的市场交易来说，承担责任受到惩罚的不应该是仅仅因为心存投机侥幸心理而亏了钱的弱者，而是那些从来就不拿法律拿市场规则拿大众利益当一回事，总是在不顾一切地疯狂敛财的强者。

　　由此可见，“买者自负”事实上不仅意味着“重中之重”的自我减负，而且，在某种意义上，它所约束的也只是投资者获取投资回报的愿望和要求，而并不意味着对圈钱寻租、投机套利的任何约束。那么，这种“为他人作嫁衣裳”的所谓市场约束机制，还有什么值得相信的么？鬼才相信。

　如果说，桃子是周公解梦里面财富的象征，那么，股市无疑早已成为权贵势力把梦想付诸于行动的目标。

　　大量的信息表明，昔日大权在握的行政官员，如今正在成批成为上市公司的高管。这与其说是股市对于权力延伸的物尽其用，还不如说是权力对于股市财富的探囊取物。权贵势力勾结一气的摘桃子运动，乃是陷中国股市于急不可耐的圈钱套利漩涡的主要动因之一。

　通过对上一年度公路板块上市公司年报梳理发现，从事高速公路收费的路桥上市公司堪称中国最暴利行业，而在19家路桥上市公司中，曾经在地方政府交通系统担任过主要领导或主要部门要职的董事长竟然有17名之多。

　　不过，比起铁路系统来，路桥上市公司的官场背景不过是小巫见大巫。据国家审计署在去年的工作报告中披露，2010年，铁道部所属信息中心6名司局级干部未经批准，在所属企业兼职，其中个别领导一人兼任18家所属企业董事长。而在32家涉足高铁产业的上市公司当中，很多的高管不是有在铁道部工作任职的背景，就是与铁道部或其下属企业有着千丝万缕的关系。

　　值得注意的是，权力资本摘桃子的手法，其实主要是对上市公司股权的谋夺而不仅仅是对高官职位的攫取。除了见不得人的灰色干股之外，现行政策对于权力资本的法外开恩可谓关爱有加，无微不至。

　　清退职工股，不但无端地剥夺了企业财富直接创造者分享转制改革成果的权利，而且也给了企业高管和某些名为特殊职工实为利益中人一个先得月的明抢机会。

　　而股权激励计划，在行权指标被刻意压低的情况下，实际上等于挤占了企业预期利润，侵占了大多数股东的分红权益；被激励高管在拥有股权的条件下可以一再地重复造富，显然更谈不上公平。

　　此外，在监管当局对直投眼开眼闭的情况下，券商保荐+直投大开方便之门，同时，也不啻为各种比较隐蔽的股权转持行为和围绕股权的利益交换利益输送行为打了掩护。

　为什么中国股市融资额在全球遥遥领先，股指走势却远远地落在后面？如果对经济学家安德鲁·劳伦斯的“摩天大楼指数”有所了解，就不难知道是怎么回事了。

　　1999年，德意志银行证券驻香港分析师安德鲁·劳伦斯发现，经济衰退或股市萧条往往都发生在新高楼落成的前后。这一前瞻性的预言，在原计划于2008年封顶的全球第一高楼迪拜塔尚未竣工之际就得到了惊人的应验。就在这一年，美国发生了震惊世界的严重金融危机，全球经济至今尚未走出这场金融危机的阴影。

　中国股市这么多年来所孜孜以求的直接融资扩容，其实何尝不也是一座拔地而起的无形摩天大楼？中国股市只用了20年的时间，就以超过26万亿元的总市值跻身于全球第二，仅次于有一百多年历史的美国股市。不仅如此，中国股市在刚刚过去的2010年度融资总额达到10016.32亿元，年度融资额在全球雄踞第一，堪称全球第一“摩天大楼”。

　　与同年中国内地GDP相比，该年度的融资比亦达到2.51%。即使是在美国股市，在其上市与股票增发热度达到最高点时的1998~2001年间，单年最多的融资量也不过是美国GDP的2.35%，比起中国股市来也只能甘居下风。

　　中国股市在狂热追求融资扩容上的“摩天大楼”效应之时，可以说早就忘记了“坚持改革的力度、发展的速度与市场的承受程度三个统一”的基本原则。

　　如果说，当初中石油、工商银行等融资以数百亿元计的巨无霸逐一登陆股市时，监管部门有时还有那么点小心翼翼，那么，当发行定价体制放开到所谓的市场化改革的时代，“摸着石头过河”的训诫就一股脑儿地被抛到了九霄云外。内地股市多的是“人有多大胆，地有多高产”的创业板“三高”发行者，更不缺把股市当了一回又一回的提款机的重组“楼脆脆”和再融资“违章建筑”。

　　在这方面，银行股的再融资堪称典型。银行股靠一融数百亿元的巨额融资发行上市，一夜之间就成为了赶英超美的全球市值大哥大，却还在年复一年地靠数百亿元、上千亿元的再融资弥补资本充足率的不足，抹平信贷坏账不断扩大的风险。银行股就像一座座基础不牢却还在不断地加层拔高的“摩天大楼”，资金轻而易举的过度集中堆砌，无论对银行体系自身还是对与之息息相关的整体经济基础，都意味着风险的巨大积聚。

　中国股市的问题，千头万绪，归根结底，笔者以为就一个字：“信”。

　　常言道：无信不立，信而立之。为人如此，股票的发行、上市以及市场建设，何尝不更是如此？

　一句“国际板越来越近”，之所以触痛了股市的神经，就是“无信不立”的最好说明。如果没有B股的始乱终弃在先，国际板作为市场的国际化举措，何至于引起弓杯蛇影般的极大恐惧？可以说，正是B股的失信，引起了人们对于国际板的联想。

　　问题是，B股的情况，对于中国A股来说，并非绝无仅有的一个孤例。回头望去，在A股主板、创业板、老三板、新三板上，比比皆是背信弃义者。上市公司发行新股或增发再融资，不管说得多好听，往往以圈钱为唯一目的，钱圈到手之后，就不管投资者死活了。

　　根据今年年初的统计，去年中国股市融资额全球第一，而股市跌幅是全球第三。我们看到，新兴+转型的中国股市为了满足提升直接融资比例的需要，而不顾投资者的死活，大幅放开新股发行和再融资的口子，这无异于竭泽而渔。目前已很快到了无鱼可捕的境地。八菱科技的中止发行就是一个信号。中国股民可以当献血者，但是，不会永远自甘上当受骗。

　　八菱科技的中止发行在国内尚属首例，而在国外则早已司空见惯。

　　只要对国际市场稍有了解，就不难知道，缺乏必要的诚信基础的上市对象，不仅很容易遭遇发行失败，即使侥幸蒙混过关，也决无可能长期在股市中浑水摸鱼。近期，一些中国概念股“血溅”华尔街，它们不仅遭到惨烈的做空，而且，还将接受相当严厉的调查，一旦涉嫌造假，等待他们的将是法律的惩罚。

　　诚信，在中国股市被当成软指标，而在美国股市则是硬指标。在美国股市发行上市没有像中国A股这样貌似非常严格的发审审核，但是，每一家上市公司都必须对自己披露的信息负责。不然，就将面对法律的严惩。

　　中国A股市目前把发行过会当成一种监管部门对发行对象的诚信担保，实际上，这即使不是一种误解，也是靠不住的欺人之谈。之所以说它靠不住，不仅因为发审委审核的可靠性和可信度也会有问题，更重要的是，现行发行政策本身实际上是倾向于发行者而不是倾向于投资者的。那就是“重融资轻回报”。

　　在笔者看来，中国股市现在需要的不是救市，而是建立在诚信基础上的“信”文化。“信”文化虽然是一种软文化，但是，对于股市而言，却比任何一种硬约束的指标都管用。一旦中国股市恢复了诚信，也就意味着回到投资者本位，那么，市场纵然再怎么千变万化，也没什么可怕的了。否则，真的不堪设想。

　一边是管理层沾沾自喜于“中国已经建立了基本适应国情的发行监管制度，自2009年以来进行的两轮新股发行体制改革也基本达到预期效果”，一边则是《中国城市“股民”健康数据报告》显示的，经济压力、股市变化、健康困扰“三座大山”重压下，六成股民被负面情绪所包围的情绪“熊市”。

　　这是一个巨大的反差。后者不仅是对前者所谓新股发行改革效果的强烈质疑，无疑也是对股市监管宗旨的严肃拷问。

长期以来，人们耳熟能详的一句话是“走符合我国国情的道路”。但是，什么叫“符合国情”？

　　中国的基本国情一是地大物博，二是人口众多。然而，“地大物博”究竟是“人口众多”的生计之本，还是少数权贵先富起来的资本？不同的回答，反映的是不同的利益倾向。人们不禁要问，这种背离民心民意民情的“国情观”，究竟是一种什么样的“国情观”？

　　全世界的股市中，恐怕没有一个会像中国A股这样，气壮山河地把“显著提高直接融资比例”放在压倒一切的首位的，更没有一个会像中国A股这样，如此直接地将资本市场的功能说成主要是为了尽可能满足企业在改制、整体上市、并购重组等诸多方面的融资需要的。

　　从一开始的为了给国企脱困排忧解难而定位为“国企融资渠道”，到如今一些人所竭力鼓吹的所谓“积极的股市政策”市场化发行，无论说得多么好听，说穿了，无非是打着服务国民经济发展的旗号，把股市当做货币政策重要补充的一种实用主义。不要说与资本市场在推动产权改革、完善要素市场、改善公司治理、优化资源配置上的应有功能相去甚远，更是把回报投资者的基本前提扔到了九霄云外。

　　其实，股市最基本的功能，一言以蔽之，就是投资功能。离开了千百万投资者的参与，就只能是无本之木、无源之水。而如果一个企业不能给投资者以实在的回报，它的发展蓝图即使吹得上了天，对于投资者来说，又有什么实际意义呢？

　　就中国股市目前的情况而言，固然不无企业融资需求空前迫切的一面，但无可否认的是，同时也存在投资者回报严重不足的一面。相对而言，后者不仅是一切矛盾和问题的主要方面，而且也是内地股市真正需要引起高度关注的最主要同时也是最基本的国情。

　　尽管从开户情况来看，内地股市的股民人数目前足以傲视全球，然而，参与人数的众多，不仅与他们并不雄厚的经济基础不相称，更重要的是其中大多数人的抗风险能力还很弱，离开了法律和市场监管制度对投资者权益的保护，实际上不过是一群听凭发行企业欺诈和掠夺的羔羊。

　　目前的新股发行体制改革，之所以在某些人来说已经达到了预期的效果，无非就是“三高”发行的普遍性和超募比例之高，不仅极大满足了发行人和相关利益集团圈钱寻租的目的，而且也使得新股发行轻而易举达到了所谓融资扩容规模。但是，须知，这种肆无忌惮的掠夺性融资，不仅严重损害了广大投资人的利益，更为重要的是，它所严重损害的又何尝不是发行市场可持续发展的诚信基础？

　　国情即民情。股市也不能例外。股市政策是否“符合国情”或“适应国情”，唯一的标准就是民心所向。“三高”发行的不得民心，民怨沸腾，从最近每况愈高的发行中签率以至于出现股市开市以来之首次发行失败，已经得到明证。

  胜景山河二次过会被否，上市宏图一夕成空，但曾经的疑云却没有也不可能一风而吹，挥之不去的，还有国人对保荐和发行制度的反思。

  胜景山河是我国证券市场20年来第三个发行完成后被撤销首次公开发行股票核准决定的案例。同前两例一样，尽管被否的原因无一不是发行书存在重大信息披露遗漏，虽然涉嫌业绩造假，但相关表述却回避了“虚假信息陈述”的字样，又不能不让大家更多了一层疑虑。想一想，如果胜景山河侥幸蒙混过关，那么，以每股34.2元的发行价而言，区区1700万股，募集资金便高达5.81亿元。这样的一夜暴富，对那些试图弄虚作假的人是多大的诱惑？

  各方投资人的疑虑是有根据的。但就中介机构核查报告的某些结论而言，便不无某些值得推敲之处。核查报告称，胜景山河销售收入确认符合会计准则的规定；存货是真的。可是，在未披露与本公司第二大客户之间的关联方关系和关联交易，以及对三家直销金额均超过招股说明书披露的第五大客户采购金额的客户亦均未披露的情况下，这种挂一漏万的销售收入确认也都符合会计准则的规定吗？再说，放于防空洞中的22199.25吨库存原酒，成本占期末公司资产总额的比例约为三分之一。据证监会在抽查审计工作底稿中发现，胜景山河并未盘点报告期末存放在防空洞的原酒，会计师亦未实施监盘等审计程序，仅采取估算防空洞容积的方法测算储酒数量，对该部分重要存货未获取充分、适当的审计证据，而仅是毛估估的存货数量和金额，这到底有多少可信度呢？

  去年12月8日以85.5倍的市盈率发行成功的胜景山河，原计划于当年12月17日登陆中小板。因媒体质疑其招股书披露不实、涉嫌虚增销售收入，而被迫暂缓上市。然而，让人奇怪的是，当时却既不是由管理层，也不是由独立第三方，而是由原中介保荐机构平安证券主动会同发行人申请暂停上市，并第一时间组织了18个核查小组，核查媒体关注的事项。内中到底有什么隐情？保荐机构此时能在多大程度上保持客观公正？事实上，胜景山河在这段时间异乎寻常的公关活动恰好更加深了投资人的上述怀疑。

  从立立电子，到苏州恒久，再到胜景山河，先是股权遗留问题，然后是专利权过期失效问题，再然后是重大信息披露遗漏过会被否，说到底，本质上都应该说是虚假信息陈述。然而，现在小心翼翼的重大信息披露遗漏说法，意味着就事论事，有什么问题就说什么问题，绕过了了证券法认定的“欺诈陈述”。除了退还投资者募集资金和同期银行存款利息之外，投资者的任何索赔诉求恐怕都很难获得法律的支持。而同样的案例，不要说在海外有可能可以获得间接损失的赔偿，就是在前十多年沪深股市中，投资者多少还可以证监会行政处罚决定为前置条件打赢这场欺诈陈述索赔的官司。

  从处罚情况看，从立立电子以来，事后均未见发行人、保荐代表人和相应的中介机构被处罚或在业务上有所限制。发行人和中介机构的违规成本过低，不仅使欺诈发行、造假上市屡禁不止，更是其正在形成一条产业链的十分重要的原因。

　　“温州直通车”出人意料地遭遇了“港股直通车”同样的命运。不同的是，一个是胎死腹中，一个还空转了一个时辰。只是这个试点的时辰实在是短得太可怜了。

　　实际上，“温州方案”明文规定，个人境外直接投资，只准投资实业，不准炒股炒楼。“温州直通车”并不是人们心目中的“港股直通车”。

不过，根据央行最近公布的1号文件《境外直接投资人民币结算试点管理办法》，跨境贸易人民币结算试点地区的银行和企业均可开展境外直接投资人民币结算试点。这意味着资本项目开放向前迈出了一大步。央行的这一口子如果有朝一日再像温州那样向个人投资者放开，并向“不准炒股炒楼”的禁区再越过一步，那么，“港股直通车”离我们还会很远吗？

　　开放个人海外投资是市场经济国家资本项开放重要的一环，在经济全球化及金融全球化不断深入的今天，它不仅是一个国家金融国际化的重要标志，同时也是民间资本寻找投资出路的内在需要。在美国发生的金融风波引发全球性金融危机以来，包括美国在内的国际资本市场，大多很快就走出了危机时期的低谷，有的股市还创出了历史新高，而在危机时期和后危机时代经济增长保持全球一枝独秀的中国，A股市场走势却离 “晴雨表”越来越远。这除了足以引起人们对A股市场功能定位和市场机制的强烈质疑之外，也进一步唤醒内地企业和居民海外投资意识的觉醒。人们有理由认为，如果在合适的时机开通了 “港股直通车”或更多的境外直接投资通道，岂不就可以“堤内损失堤外补”？

　　“港股直通车”的叫停，按照当时的说法，有法规监管、股民教育、对港影响及股市稳定等四点考虑，其中所谓时机的因素占了一定的分量。不过，亏得惨不忍睹的央企衍生品投资，市场一变马上就来了个“咸鱼翻身”，其中固然在很大程度上有着“靠天吃饭”的成分，并不能够证明央企的衍生品投资一点都没有问题，更不等于说当年对“港股直通车”的叫停根本就停错了。但时机因素的重要性，从政策角度考量的主要是经济基础和市场环境方面的宏观条件，这同投资机会的具体把握并不是一回事。

　　一定时期内必要的资本管制对防范金融风险、保护投资者利益有其积极作用。但从长远来看，长期的“闭关锁国”状态不仅不利于中国的经济融合到经济全球化的洪流中并分享其成果，也不可能对国内的金融、企业和老百姓的财产安全提供可靠的有效保障。在某种意义上，A股市场由于不规范的缘故，投资者所经常面临的投资风险不一定比国际市场小。如果一直走不出需要依赖政策保护的思维定势，投资者就像永远长不大的孩子，非但一个变化莫测的政策市是危险的，一个没有政策市“市长”保护的、自由开放的国际市场就更危险了。